一、农药制剂行业的三个研究逻辑
当前，全球经济面临衰退风险，宏观经济下行压力加大。基于这个前提，哪些行业的需求可能受到的影响较小？
今天风云君要讲一只农药板块的股票mdashmdash$农心科技$，一家农药制剂企业。
在分析公司之前，先梳理一下农药行业的整体研究逻辑。
风云君将农药制剂行业的整体研究分为三个层次:基础逻辑、一般逻辑、突发人为逻辑。
1.基本逻辑:典型的弱周期性行业。
害虫、病菌和杂草是危害农作物健康生长的三个重要因素。
农药是最常见和最经济的预防和控制手段。农药制剂不仅能杀死目标作物上的害虫和病菌，还能抑制田间杂草的生长。
风云注意到农药板块的原因之一是这个行业的弱周期性。
农药制剂是农业生产不可缺少的生产资料，是农业应用的必需品之一。俗话说，无论经济形势如何变化，人总是要吃饭的，要吃饭就得种庄稼，这就导致了对农药制剂的需求。
所以农药行业的一个特点就是受宏观经济影响较小，需求弹性较小。弱周期性是农药行业最基本的特征，也是最基本的研究逻辑。
2.一般逻辑:短期看灾害和季节，长期看气候和人口。
既然农药行业受经济环境影响较小，那么主要影响行业景气的因素有哪些？
这就涉及到农药行业的一般逻辑。
影响农药市场供求关系的因素可分为短期因素和长期因素。
首先是短期的。一般来说，大面积的病虫害肯定会严重干扰农作物的生长。在这种情况下，对农药制剂的需求将被刺激。
应该强调的是，自然灾害对农药需求的正面影响还是负面影响还不能完全确定。
以洪水为例。一方面，在洪水初期，农作物会减产，进一步削弱农药市场的有效需求；另一方面，洪水也会刺激农药的用量。
原因也很简单。洪水过后，农民会抢着改种庄稼，对农药的需求会明显上升。
历史上，大涝之年也是病虫害大规模爆发之年。洪水过后，病虫害更容易爆发。前期被抑制的农药需求会爆发，直接刺激农药市场。
综上所述，自然灾害对农药行业的影响不能一概而论，要看具体是什么灾害，以及灾害发生后的情况。
另一个短期因素是季节。农业生产具有明显的季节性，下游的季节性直接导致农药制剂需求的季节性特征。
以中国为例。我国农药使用高峰期一般在3-9月。由于3月份市场需求开始快速上升，农药制剂企业会提前做好准备，比如当年10-12月提前生产备货，以应对次年3月份的春耕。
除了短期因素，还有一些长期因素会干扰农药行业的发展。
最典型的长期因素是气候和人口变化。和自然灾害一样，气候对农药行业的影响是复杂的，很难一概而论。
至于人口，理论上人口增长会带动粮食需求上升，从而刺激农药市场需求。
3.政策和地缘政治冲突。
一般逻辑只考虑自然状态下影响农药市场供求平衡的因素。但在现实世界中，有一些非自然的、人为的突发事件，也会扰乱整个产业链。
风云君将这一切因素归结为突如其来的人为逻辑，比如产业政策，以及今年乌克兰与俄罗斯地缘政治冲突引发的粮食和能源危机。
本节重点介绍政策对农药行业的影响。至于乌俄战争的影响，我们会在下面讲农心科技基本面的时候详细分析。
如前所述，农药的需求弹性相对较小。这意味着产业政策一般不会从需求端影响农药市场，而是从供给端改变行业的供求关系。
虽然农药的下游是农业，但农药本身不是农业，而是化工，是一种精细化程度很高的化工。
化工行业通常具有高污染的特点，不符合当前环保的趋势，因此往往面临政策风险。尤其是农药这种特殊产品，一旦产品质量出问题，就可能污染生态环境，甚至危及国家粮食安全。因此，农药行业面临着严格的监管。
2013年以来，中国农药市场整体规模变化不大。无论是下降还是上升，幅度都不大，确实是弱周期性。其他亚太国家的农药市场也基本符合这一特征。
但与此同时，我们也看到，2014年和2015年之后，我国农药产量明显下降。因为行业的需求端相对平静，产量的下降并不是因为市场需求的萎缩，而是供给端的变化才是产量下降的导火索。
供给侧的变化，除了产能过剩本身，中国的产业政策也是一个很重要的原因。国内农药行业监管的本质是供给侧改革:落后产能直接淘汰，不符合生产要求的工厂直接关停；对于农药的生产和经营，直接实行登记许可制度。
供给侧改革后，农药行业实际上已经成为一个具有许可证属性的行业。有牌照就可以生产，就可以有生产能力。没有执照就不能生产。
随着监管政策的变化，一定会有一批农药企业死掉，行业的利润最终只会流向存活下来的企业。
经验一再表明，在分析农药企业时，必须考虑到产业政策。
第二，谁控制了原药，谁就控制了农药行业。
说完行业的研究逻辑，再来说说农药行业的竞争格局。
农药一般分为原药和农药制剂。
原药是农药的有效成分，不能直接施用于农作物，只有制剂可以。原药主要通过化学手段合成，其上游是中间体，再上游是化工原料等石化行业；
该制剂是在原药的基础上，按照一定的配方加工配制而成。
原料药和制剂属于产业链的上下游，原料药行业的门槛远远超过制剂。
原研药门槛高，体现在两个方面:
一是自身技术门槛高。原研药的生产对RD能力和生产工艺要求高，前期需要大量RD投资；
第二，资本壁垒高。原料药的生产需要大规模的固定资产投资。
简而言之，技术医药行业是技术密集型和资本密集型行业。产业链的利润大部分集中在原药的研发上，尤其是创新型原药研发企业。
谁控制了原药，谁就能控制整个农药行业。
目前，原药的关键环节几乎被跨国农化巨头垄断。这些巨头实施的经营策略可以简单概括为:两个垄断。
第一种垄断是行业的纵向垄断。巨头们的首要目标是控制行业利润的大头，抢占利润水平更高的原料药领域，然后逐步拓展原料药的上下游业务(制剂)。从而形成ldquo中级mdash原药mdashRdquo整合的商业模式。
第二种垄断是行业的横向垄断。在完成垂直发展阶段后，巨头们开始互相兼并重组。本来农化巨头数量就少，行业并购导致整个市场集中度进一步提高。
结果，巨头变成了寡头。
其中，拜耳收购孟山都，先正达整合扬农化工和安道迈，巴斯夫收购拜耳部分业务，科迪华由陶氏和杜邦部分业务合并而成。
基于以上两种垄断，现在的医药领域基本上是少数寡头垄断:2019年全球农药制剂50%以上的市场份额被以上四大跨国寡头瓜分。
与这些寡头不同的是，中国大多数农药制剂企业总体规模较小，不仅资金不充裕，而且RD能力较弱。
根据中国农药工业协会公布的农药制剂百强名单，2020年，NUP Xin $以27.84亿元的销售额排名第一，年销售额超过10亿元的企业仅有8家，集中度极低。
农心科技在全国农药制剂销售百强名单中仅排在第21位，体量更小。
与跨国巨头相比，国内农药企业还有一个明显的区别，就是各有各的业务。
搞技术药的，不搞制剂，搞制剂的，不搞技术药。原有的药企和药企各自独立发展，各自专注于单一环节。
这一特点在企业发展初期尤为明显。
例如，农心科技是一家制药公司，不从事原研药。根据行业规则，ldquo原研药+制剂rdquo整合应该是趋势，但需要企业有一定的技术和资金实力。
农心科技不从事技术药物高门槛领域；在制剂领域，公司整体实力不如跨国巨头。
因此，与巨人竞争显然不是现阶段农心科学技术的主要分析逻辑。
3.ldquo大炮一响，万两黄金rdquo的逻辑完全被证伪了。
有了行业研究逻辑和行业竞争格局，更容易谈农心科技的基本面。
农心科技的医药产品包括杀虫剂、杀菌剂、除草剂三大类。公司70%以上的营业收入来自农药和杀菌剂。
下图左边是公司的农药样品，下图右边是杀菌剂样品。
2018年至2021年，农心科技营业收入和净利润基本保持稳定增长。
现在有一个关键问题:俄乌战争引发的全球粮食和能源危机会影响公司业绩吗？
风云的观点是否定的。
俄罗斯ldquo特种作战rdquo事情发生在今年2月。如对公司业绩有影响，应在2022年半年报中体现。但我们可以看到，2022年上半年，公司营收和净利润分别增长了16.86%和7.39%。
与往年相比，这次的业绩增速并没有什么惊喜。
此外，2022年上半年，公司毛利率和净利润率分别为33.96%和16.65%，均低于2021年。
很明显，俄乌战争并没有对公司业绩造成很大影响，ldquo大炮一响，万两黄金rdquo此处不适用。
理论上，一方面，粮食和能源危机会引发农产品涨价预期，直接带动农药涨价；另一方面，原油价格的上涨会传导到石化行业，增加原材料成本。这也将推高技术药物和制剂的价格。
农药企业只要有产能，有订单，就很有可能拿ldquo价格已经上涨。模式下，性能可能会大幅提高。
那么，为什么上述逻辑不能适用于农心的科学技术呢？
问题的关键在于公司收入结构的分配。
农心科技是典型的国内企业。2019-2021年，公司海外收入仅占营业收入的1%和2%，甚至不到5%。
而且公司的主要出口市场既不是美国也不是欧洲，而是巴基斯坦。与俄罗斯和乌克兰的情况相比，国内疫情对公司基本面的影响更大。
只要国内食品和能源不出现供应问题，食品和能源价格不出现大的波动，公司就不会受到大的影响。公司的分析框架仍然可以遵循上面提到的三个研究逻辑。
农心科技的案例恰恰说明，不是所有的农药企业都能赚到战争钱，都能蹭到俄乌战争的概念。
