投资者网谢英杰
编辑吴越
中式快餐一直是餐饮行业最大的赛道，但长期受到市场集中度低的限制。
作为中国和香港最大的连锁快餐品牌，大家乐集团有限公司想把自己的优势推广到全国。根据最新的三年计划，该公司计划在三年内新开144家门店，平均每年增加48家门店，而2021年只有15家新店。
上述方案发布后，部分研究所下调了未来两年的业绩预期。
人人的核心竞争力在于其完善的产品供应链和丰富的行业经验，但仍存在港式快餐“水土不服”等问题。在疫情的影响下，公司陷入了“越扩越亏”的怪圈。其毛利率从两位数下降到个位数，净利润也从前几年的4.5亿元左右逐渐下降到亏损水平。
到现在大家都没有达到预期的效果，资本市场似乎在“用脚投票”。
抗风险能力下降
公开资料显示，大家乐是中国内地和香港的大型中式快餐连锁公司。它成立于1968年，1987年在HKEx上市。除了大家乐，该集团旗下还有15个品牌，包括上海老奶奶、米粉阵列和意大利面屋。
受疫情和大众消费模式改变的影响，大家乐集团近年来经营惨淡，收入整体下滑，利润亏损。
2019年至2021年，大家乐营收分别为72.8亿元、56.75亿元和60.9亿元，同比增速分别为-6.2%、-15.72%和11.8%；扣非净利润分别为2962万元、-2.26亿元和-0.80亿元，同比增长率分别为-94.4%、-923%和63.4%。
与之形成鲜明对比的是，2009年至2018年这十年间，人人乐扣的扣非净利润维持在4.5亿元左右，该指标最低的一年也达到了3.8亿元。
2018年之前，大家乐的毛利率常年保持在13%左右，但最近三年已经下降到个位数，2021年达到7.3%。毛利率下降主要是因为近年来久益加大了人力资源的投入。由于顾客仍然谨慎消费，该公司在提价方面相当克制。
高企的应收账款和存货也是影响其盈利能力的重要因素之一。2020年至2021年，公司应收账款从1.6亿元增加到2.12亿元，存货从1.98亿元增加到2.46亿元。
此外，公司运营成本也在不断增加，2020年和2021年分别达到53.5亿元和56.4亿元，对其抗风险能力有一定影响。
整体来看，大家乐的经营业绩一般。从成长性来看，成本费用增加、毛利率下降等问题值得关注。
加速扩张和地域口味限制
随着香港的商业逐渐趋于饱和，大家更加关注内地市场。
根据计划，每个人都将向高增长领域分配额外的资源。但由于港式快餐无法适应北京、上海等地区的当地口味和消费模式，国外市场表现并不理想，一度拖累整体增长。
《2022年中国连锁餐饮行业报告》显示，地方菜系虽然特殊，但由于所需原料本地化、制作工艺复杂，市场集中度低，形成高度分散的店面格局。在疫情的冲击下，地方菜品虽然有了“文化特色”和“地域特色”的标签加持，但仍然面临亏损的局面。
这几年大家开始重点布局华南市场。在该公司的财务报告中提到:“本集团现正抓住粤港澳大湾区发展的机遇，加快在内地市场的投资，并将继续与业主和开发商建立长期合作伙伴关系，积极寻求在大湾区黄金地段扩大网络。”
疫情发生前，食堂销售额占比高达85%，疫情发生后，已降至75%及以下。为了保持市场份额，公司推出了更多的增值套餐和促销优惠；为了加大对门店外卖的推广，提高外卖比例，在外卖菜单上做更具体的外卖组合。
大家也都专注于社区型门店的建设和二三线城市的深耕。在疫情还没有完全控制的时候，这些社区店通过卖服务的方式，为大家留住了很多身边的熟客。
短期来看，上述措施并未给公司经营状况带来太大改善。业内预计，未来在人工租金等成本压力下，公司毛利率将受到极大考验。
餐饮商家往往处于高毛利低净利润的状态，员工、原材料、店面租金等固定成本较高。华安证券研报显示，疫情爆发前的2019年，全国餐饮百强企业净利润为6.3%，门店净利润普遍在10%左右，餐饮门店毛利普遍超过50%。疫情期间，即使歇业，餐饮企业仍然要承担人工成本、房租等固定支出，尤其是扩张期。
二级市场上，2010年至2019年，大家乐股价稳步上涨，至2019年年中涨至24.7港元。但此后股价“跌停不休”。截至今年10月11日收盘，该股报9.77港元，今年以来累计下跌28.45%，市值57.22亿港元，滚动市盈率约270倍。
一些机构下调了利润预期。
为了维持利润水平，大家都乐于开始涨价。公司业绩会上表示，3月底大家乐平均单价维持在39港元左右。鉴于经济面临的挑战，个别产品的价格可能会调整约1港元。但目前消费者对涨价的接受能力不高，所以集团还是主要通过调整菜单来控制成本。
同时，人人宣布了新的三年计划，将香港业务的利润率从低提升到高。公司将继续专注于大湾区的发展，目标是将内地门店数量从今年3月底的136家增至280家，相当于三年内开144家门店，平均每年新增48家门店。相比2021年增加15家店，这家公司的开店速度会有很大提升。
这可能会让公司面临更大的资金压力。2021年，大家乐投资和募集的现金净额分别为-3.7亿元和-9.8亿元，资产负债率为59%，流动比率和速动比率分别为1.25和1.07，流动比率低于正常值2。
在人人坚决扩张的背后，中国传统餐饮在品牌化方面仍有很大潜力。联合证券分析师陈文指出，受新冠肺炎疫情影响，2020年中国餐饮市场规模萎缩至3.95万亿元。近年来，餐饮服务市场整体回暖。预计2025年中国餐饮市场规模将超过6万亿元，2020-2025年复合年增长率为9%。
同时，中餐厅的连锁率常年处于较低区间。因为中餐馆种类繁多，口味各异，市场非常复杂分散，中小企业也很多。2021年日本和美国的餐饮连锁率达到50%以上，中国的餐饮连锁率只有18%，还有提升空间。
研究机构认为，长期来看，大家乐可能凭借优质的服务和高性价比的产品吸引更多消费者，但短期来看，公司可能面临阵痛期。
招银国际表示，从成本端来看，食材成本完全可控，员工薪资和租金有望随着销量改善。未来三年，大家乐计划每年新开近50家门店，但该行相当保守，假设只有20家门店，并将目标价下调至15.69港元。
麦格理近日发布研究报告称，在香港业务方面，该公司与其他休闲餐饮品牌的销售额自4月底以来持续上升。但由于客流疲软，晚间市场的销售额仍有两位数的下滑，而早、中、下午茶则有较低的个位数下滑。至于内地业务，随着唐史在六月恢复销售，情况有所改善。维持大家乐集团“跑赢大市”评级，下调2023-2024年净利润预期28.2%/6.8%，目标价由19.5港元下调33.3%至13港元。
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